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評析:非常好的一篇文章,對於利率比較沒概念的版友可以看一下!

零息風暴

本篇文章摘自:商業週刊第 959 期
作者:朱紀中、楊少強
 
台灣定存利率只剩2%,早已不敵物價上漲,過去22個月中,有20個月實質利率呈負數,3項長期利率更創下「世界第一低」,企業不願投資,人們緊抱現金,卻越存越窮,就像15年前的日本,台灣正一步步走向大崩壞的危機!

貨幣會繁殖、會開花、會結果!」這是十八世紀美國政治家富蘭克林(Benjamin Franklin)的名言,鼓勵人們儲蓄,以便「錢滾錢」。不過,富蘭克林的話,搬到台灣卻不靈了!

從九十三年六月迄今,台幣既不會繁殖、也不再開花,而是被上漲的物價吞噬,活生生從「人間蒸發」。三月三十日,央行連續第七次升息,三天後,台銀與合庫兩家官股銀行很配合的將一年期定存利率拉高到二%以上,但是,民營行庫無人跟進,一位金控財務長大膽預測:利率根本漲不動!

貨幣銀行學教科書說:「長期利率要由資金供需決定。」銀行現在個人金融業務碰上「卡債」龐大,企業金融業務則因為本地企業資金需求不振,大陸台商要擴張,又被大陸投資政策「卡住」,無法從台灣借錢。台幣資金有多浮濫,看看台灣公債殖利率滑落的速度就知道。

公債殖利率是一個國家長期利率指標。六年前,台灣的十年期公債殖利率還在六%以上,但今年四月第一個交易日就跌到一.七八%,收盤正式跌破日本十年期公債。三月時,台灣棒球被日本人痛宰,沒想到,居然在債市「扳回一城」。

事情是這樣發生的。台灣時間三月三十日早上十一點,二十個小時前,美國聯邦準備理事會剛宣布第十五度升息,四個小時後,台灣央行緊接著要在當天下午討論是否升息,本來市場一片清淡,債券交易員呵欠連連,沒想到,就在這個平淡的早晨,接近中午時刻,神勇的台灣人竟然再次用鈔票締造了一項世界紀錄。

越存越少:實質利率呈負數 「懲罰那些對台灣有信心的人」

路透公債報價系統在十一點二十分左右,秀出台灣十年期指標債券成交殖利率跌到一.七八一五%,日本十年券則在盤中衝上一.八四%,原本意興闌珊的交易員目睹這個歷史時刻,精神為之一振,奔相走告:「我們終於拿下『三冠王』了!」這是繼十五年、二十年期公債後,台灣第三項長債利率跌到世界最低(見圖二)。三月三十日只是盤中跌破,四月三日則是收盤正式跌破。

不僅如此,扣掉消費者物價指數年增率的短期實質利率,也正一步步逼近日本,台灣一個月期、三個月期定存的實質利率都是負數,與日本相距不到零點一個百分點。而且,這種「負利率」的現象已經持續了近兩年。中央銀行期待今年颱風少來幾個,水果價格要走穩,消費者物價指數年增率若真像主計處預期的只有一.七%,負利率即可轉正。但,情況真能那麼樂觀嗎?

場景拉到台大校園,坐在研究室大書桌前的台大國企所教授湯明哲,舉著手、望著窗外慨嘆道:「這真是一個puzzle(難題),而且很嚇人!」

什麼樣的難題會嚇到這位美國麻省理工學院企管博士?就是央行升息竟帶不動長債利率走高的現象。從美國、歐洲到台灣都是如此,只是美、歐長債利率都在四%以上,台灣已經跌到二%以下。這使得「錢越存越少」不再是天方夜譚。

「現代人越來越長壽,但碰上利率越來越低,單靠存款利息,要怎麼累積那麼一筆龐大的退休金?」看看台灣低利率的狀況,湯明哲並非杞人憂天,他的擔心很真實。以今年前二月的消費者物價指數年增率計算,目前一個月、三個月期定存實質利率還是負數。過去二十二個月中,有二十個月呈現「負利率」,平均實質利率為負○.九三%。

管理八百七十億資金的國泰投信總經理張錫坦言:「實質利率是推動人類進步的動力,如果不動,人活得越久,反而會越痛苦。」

退休噩夢:定存一千萬 每月利息收入只比外勞月薪多一千

回台教書十年,眼看台灣利率一路跌,湯明哲現在慶幸當年未把在美國工作十年累積的退休金帶回台灣。那一筆退休金十年前還不到六萬美元,但在美國享有九%固定利率,十年來已因複利效果增加一倍,超過十萬美元。預計等他再教十年書可以再翻一倍,超過二十萬美元。若當年湯明哲把錢轉回台灣,不僅會賠匯差(當年台幣兌美元匯率是一比二十八,現在則是一比三十二.五)、利差,而且因為近一年來台幣實質利率已縮水變成負值,情況如果不改,十年後他的退休金不僅不會增加,還將被通膨啃噬,購買力將會縮水,與存在美國相比,來回差距至少一倍以上,「這好像是在懲罰那些對台灣有信心的人!」湯明哲感嘆。

過去,台灣人退休,能有一千萬現金在手上,肯定令人羨慕。但在低利率的「德政」下,未來退休的千萬富翁恐怕比外勞好不了多少。如果把一千萬拿去放定存,目前每年利息頂多二十萬元,平均一個月收息不到一萬七千元,只比每月領最低基本工資(一萬五千八百四十元)的外勞略高,而且這還沒計算定存利息會被物價上漲吃掉的部分哩!至於一般存款還不到一千萬的人,又豈能奢求太多。

黑幫電影精典之作「教父」劇作中曾有一句對白:「我會給他一個無法拒絕的提議!」(I am going to make him an offer he can't refuse.)這句高居美國影藝學院(AFI)影史百大經典對白第二名的名言,內在涵義是:我提議的條件你若不接受,我就送你歸西!

台灣今天低利率為廣大存款戶帶來的痛苦,用這句黑幫老大口中吐出的戲言來比喻,還真是貼切。

冰凍三尺:五大要角聯手 一.八兆爛頭寸全堆在銀行

至於是誰讓台灣人吞下這個「無法拒絕的建議」,仔細分析,央行還只是配角而已。真正的大導演應是口水多過汗水的台灣政客,最佳男主角則是有「綠巨人」之稱的郵匯局,加上默默推動的外資,以及對台灣資本市場貢獻諸多新意的各地雷股公司老闆,這五大要角一同聯手,當然是讓台灣人民「無法拒絕」。

先看大導演的功力,「連、宋、扁、呂、馬」當今五大政治人物過去兩年激情互動,根據內政部警政署統計,九十三年全年台灣參加集會遊行人數累計高達一千一百九十六萬人,幾乎台灣人民每兩個人就有一個上過街頭。

去年,參加集會遊行的人數雖然減少,但全年還是有六千八百一十二場,平均每天有十八.六六場在全台上演。

單看這個數字,就知道政客到底是在拚政治、還是在拚經濟。而且為了追求成長,企業賣命西進,但阿扁總統年初說:「台灣不可能鎖國,但是也不能把經濟的命脈和所有籌碼都鎖在中國!」對投資中國採取「積極管理」,需錢孔急的台商無法從台灣拿錢,「台灣本地又找不到夠多的成長故事,企業投資不足,利率當然上不來。」湯明哲如此分析。

握有公權力的政治人物是大導演,手上資金最多的「綠巨人」郵匯局做男主角,絕對當之無愧。郵匯局擁有三兆六千五百億資金,其中,定存資金規模就有二兆三千億元,抱著大把鈔票在債市一路「向前衝」。

根據櫃買中心二月六日公布的統計,郵匯局單是去年十一月、十二月就一口氣買超公債將近六百億元,全年合計買超逾一千億元。正因為郵匯局對公債「需索無度」,把公債殖利率一路壓低到一.九%以下。大量資金追逐有限籌碼,當然會把公債殖利率買到一個不合理的價格。這讓台灣公債殖利率拿下三個「世界第一」。

相較於「綠巨人」郵匯局,另外一個看好台灣名目資產明顯落後亞洲其他地區、可能出現「補漲」行情的外資,過去五年,大舉匯入超過新台幣三兆元的資金,投資台灣的股、債券,根據央行的說法,目前二千五百七十億美元的外匯存底中,有一半以上是外資貢獻的,外資大舉匯入,當然是台灣資金市場的幕後推手。不過,相較於企業的直接投資,外資的金融性投資隨時可能會「跑」。張錫就指出,「直接投資才是根,金融投資的資金一有風吹草動就會移動」。隨著外資在股市交易比重拉高到三成,央行現在最擔心的反而是外資,因為只要外資一跑,不但股市會跌,台幣匯率都可能跟著重貶。

央行既要控制物價,又得小心維繫經濟成長,連續升息,卻又擔心剛從谷底爬出的房地產景氣會因升息過猛而中輟。限制多、工具有限,央行充其量只能算是這部低利率大戲的配角。總裁彭淮南三月三十日舉行的二十三分鐘記者會,就對長債利率偏低的問題做出解釋,認為是政府供給公債籌碼不足、而郵匯局等買家又買得太多所致。言下之意,央行能做的,確實有限。

最後一位要角,則是對台灣資本市場貢獻特多的幾位地雷公司老闆們。他們一個個掏空公司動輒四、五十億元,現在有的人還照住豪宅。這批人把台灣股市弄得人心惶惶,卻能像個沒事兒人似的,難怪保守資金選擇遠離股市,躲入債市,為台灣的低利率大戲做出錦上添花的貢獻。

利率是資金市場的價格,當利率偏低時表示市場資金供給大於需求,目前資金供給到底有多充裕?根據中央銀行公布的數字,至今年二月底為止,整體銀行存款餘額為十六兆六千萬元,放款餘額為十四兆八千萬元,換句話說,有約一兆八千萬元「爛頭寸」堆在銀行手上。

信心崩盤:企業投資不振 台灣陷入「投資性陷阱」夢魘

銀行爛頭寸一大堆,利率一降再降,理論上應該是對企業投資有利,可以刺激經濟成長。但是,回頭看最近三年的台灣投資率,表現最好的九十三年,台灣投資率(投資占國內生產毛額比率)為二○.七%,居然比利率較高的南韓和香港都低,甚至不如一直維持零利率的日本,去年台灣投資率更下滑到一九.七一%,今年主計處預測則估計會降至一九.五一%(見圖三)。

利率跌到這麼低,投資依舊不振,政大金融系主任沈中華分析,台灣現在就像是掉入凱因斯所說的「投資性陷阱」中。這指的是一個經濟體的長期直接投資,除了要考量金融成本──利率外,還得考量很多環境成本──像是政治狀況等。當環境成本拉高到一定程度時,即使金融成本一直降,投資意願也拉不起來,這就是投資性陷阱。

「政府長期政策不確定,企業怎麼會有長期投資?」一位銀行董事無奈的分析。

「即使利率再低,人們沒有信心,投資就無法增加!」在大中票券副總經理蔡佳晉眼中,長期債券其實就是經濟體「信心的櫥窗」。台灣人如果持續信心不振,經濟就會一直陷在「投資性陷阱」中,利率會更低,形成惡性循環。

劫貧濟富:小存戶成低利祭品 富人投資海外創十六年新高

在這個惡性循環中,借錢的企業不會受害,借人錢的金融機構反而率先遭殃。英商惠譽國際信用評等台灣分公司總經理何登堂分析,利率一直降,銀行手上的錢放不出去,利差縮小,銀行獲利馬上縮水。

韓、日、香港金融股市值大漲,台灣遠遠落後,就是反映市場對台灣金融業獲利看淡。富邦金控投資長蔣國樑指出,現在銀行不敢衝個人金融業務,大家搶做房貸和企業貸款,結果是殺價競爭,銀行獲利當然受影響。

對銀行不利,對存錢在銀行的一般存戶更不利。民國七十二年,經濟學家蔣碩傑與王作榮論戰時,蔣碩傑曾提出「五鬼搬運法」一詞,指的就是「低利率」是大資本家「劫貧濟富」的工具。將利率用人為方式壓低,富人及財團將透過低利率吸收一般人手上的資源,使財富分配更加惡化。不幸的是,這位已故的經濟學家二十三年前的真知灼見,今天竟完全在台灣應驗

不過,有辦法的人早已把錢「趨吉避凶」,移到海外賺高報酬。對海外投資,台灣堪稱是對海外投機獲利課稅最寬鬆的地方,目前海外投資報酬免稅,加上國內利率太低,有錢人紛紛把存款移到海外,尋找更高報酬的投資機會。據中央銀行統計,民國九十四年台灣民眾海外投資證券金額達三百五十八億美元(約合新台幣一兆一千億元),創下十六年來新高。

這些資金不是到美國買美股、美債,就是到海外買連動債券,台灣人投資不喜歡「愛用國貨」,卻到海外去幫忙作多海國市場。這種現象在群益投顧總經理徐華武口中,形容是「今年投資海外的朋友,很少聽到賠錢的!」「台灣人海外投資的常識,絕對排名全世界前三名!」

只出不進:存款轉換成保值資產 國際收支帳順差創四年新低

已故的經濟學家蔣碩傑曾形容,在低利率打擊下,一般人只能自力救濟:「在長期的『五鬼搬運法』和『金蟬脫殼法』的剝削下,他們(一般人民)也會採取自衛的行動,將他們的儲蓄盡量變換成實物、外匯、黃金和房地產,而不再存放在金融機構,於是這一筆國民儲蓄就無法成為生產建設而用了。」這豈不正是今日台灣的寫照?

如今中央銀行雖然不斷升息,但幅度及次數均不及美國,骨子裡還是想維持低利率。在這種狀況下,你如果繼續緊抱新台幣,只會越來越窮,你只能投資名目資產(房子、黃金、外匯)以求保值。這等於變相鼓勵大家不要在銀行存錢,把錢拿來搞投機,於是這些錢就和「生產建設」越來越遠。雖然央行未必真有此心,但「我不殺伯仁,伯仁因我而死」,它的政策的確會有這種「無心插柳柳成蔭」的效果。

低利率使得民眾開始把資金移往海外,但中央銀行彭淮南總裁在三月三十日卻公開說:「看國際收支帳,台灣還是出現資金淨流入。」

然而,彭總裁沒說的事實是:去年經常帳資金淨流入創五年來新低(一百六十三億七千萬美元),金融帳資金淨流入也是四年來新低(十七億八千萬美元),而且較前一年大幅減少七四%,資本帳資金淨流出則創三年來新高(一億兩千萬美元),綜合來看,台灣的國際收支帳順差已創下自二○○二年以來新低。

由於台、美之間利率差距,已從過去一百個基本點(BP,約合一個百分點),擴大到現在的三百個基本點。利差拉得如此大,過去「借日圓放美元定存」的套利手法,也開始在台灣出現,去年一年台灣外流投資資金已逾一兆台幣,島內低利率的情況不改,今年資金絕對還是照樣外流,到時台灣國際收支帳恐怕又將改寫。

長債利率過低,一般大眾或許無法感受,但它造成的資源分配效果,卻會深深影響每一個人。繼續緊抱台幣的定存族,將是這一波的大輸家。要政府改變政策,吸引企業增加投資,帶動長期利率止跌翻揚,又太難。唯今之計,你只能想辦法讓自己的錢長「腳」,在投資的世界裡找到活路,才能遠離這場「零息風暴」。

*金融辭典

公債殖利率

指的是投資債券並持有至到期日這段期間的報酬率,因為是持有至到期日,亦稱為「到期殖利率」(YTM),其反應了市場對長期經濟前景的信心。

實質利率

指的是名目利率減去物價上漲率,也就是儲蓄扣除物價上漲後的實質報酬率,例如1年期定存利率為6%,該年物價上漲4%,則實質利率為2%。

負利率

名目利率減去物價上漲率後的實質利率若為負數,即屬負利率,台灣目前6個月以內的短天期利率仍呈負數。
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